2021-11-01 11:06:13
作者简介:邢会强,中央财经大学法学院教授,博士生导师;
文章来源:原载《清华法学》2021年第5期,原文2万字,本文为极简压缩版,2500字;
转载公号:“中国金融服务法治微网”
证券中介机构和发行人的董监高等相关主体在证券虚假陈述民事诉讼中所承担的责任,须以其违反注意义务即勤勉尽责义务为前提。
一、合理勤勉抗辩的规范与法理基础
我国新《证券法》规定的“勤勉尽责”对应的是美国证券法上的“due diligence”,准确译法应为“合理勤勉”或“合理注意”。我国新《证券法》第85条和第163条规定的相关责任主体“应当与发行人承担连带赔偿责任,但是能够证明自己没有过错的除外”,“能够证明自己没有过错”就是合理勤勉抗辩。合理勤勉抗辩权对抗的是投资者,而不是发行人,其法理基础并不是信义义务,而是法定义务。
二、合理勤勉抗辩中的“合理人”标准
“合理人”标准来源于侵权法。“合理人”仅仅是对本职业团体的平均水平的描述,是一个“中人”标准。
司法解释规定,证券服务机构及其从业人员应当对本专业相关的业务事项履行特别注意义务,对其他业务事项履行一般注意义务。其实,特别注意义务应当符合特殊职业团体中一个合理人在相同或相似条件下所应采取的行为标准,是本职业团体的中等水平,即特别注意义务是指特别领域中的一般注意义务。无论是证券服务机构的“特别注意义务”,还是“一般注意义务”,本质上都是“一般注意义务”,只是参照系不同,前者参照的是本职业团体成员的一般注意水平,后者参照的是社会大众的一般注意水平。
三、合理勤勉抗辩中对专家意见的“合理信赖”
在我国以往的实践中,执法者和司法者坚持认为,相关主体应该相互独立调查,基本上不认可对专家意见的合理信赖。这种做法应予改变。
在美国,对于有专家意见支持的部分,1933年《美国证券法》拒绝强迫董事承担保证每一项陈述都绝对准确这一“不可能完成的任务”。近年来,美国的相关判例表明,虽可以合理地信赖专家报告,但不再局限于消极被动地援引专家的报告,而是需要积极地进行相关的调查才可免责。
中国证监会以前对合理信赖审计报告的要求很高,成功援引审计报告而免责的案例鲜见。鉴于业界和学界对于应该合理信赖专家意见的呼声很高,2020年修订的《证券发行上市保荐业务管理办法》规定:“对……专业意见的内容,保荐机构可以合理信赖……保荐机构应当对有关事项进行调查、复核。”但发行人的董监高、律师是否可以合理信赖专家意见的内容,目前尚缺乏明确的规定。
恰当的做法是:证券执法司法机构应允许发行人的董监高、中介机构均可合理信赖专家意见;合理信赖是以合理调查为前提的;该等合理调查的标准,显然不能以专家的标准进行要求(券商除外)。
四、合理勤勉抗辩中的“合理调查”
根据1933年《美国证券法》,专家对于认证的专家部分,非专家对于非专家部分,都必须经过合理的调查。根据我国新《证券法》第85条和第163条,董监高与中介机构也要想证明没有过错,也应该以已经进行了“合理调查”为前提。
(一)判断“合理调查”时应考虑的因素
1. 美国的经验
根据美国证监会的“规则176”以及相关判例,美国法官在考虑合理勤勉抗辩时的考虑因素包括但不限于:
(1)发行人的业务类型,以及被告因其地位而被期待其应保护的公共利益。如果是初创公司或高科技公司,调查应该更详细一些。银行业的调查也应比普通行业详细。公共利益越重要,调查就应越详细。
(2)相关责任主体的地位、职位与重要程度。负主要责任的主体的调查应比其他主体更详细。外部董事的核查义务应轻于内部董事。
(3)所出售的证券的类型。所出售的证券的类型之所以需要考虑,是因为它与评估发行人的财务状况和前景有关。
(4)被告是否依赖于他人。
2. 对我国的建议
我国应建立有区别的“合理勤勉”抗辩标准。(1)发行人的业务类型。新兴产业的公司调查的标准应该高于传统产业的公司。财务规范难度大的公司调查的标准应该高于财务规范难度小的公司,等等。
(2)所出售的证券的类型。对于股票发行,主要关注被告对现状以及未来发展方面的调查。对于债券,主要关注被告对偿债能力方面事项的调查。
(3)发行方式。公开发行中,投资者中含有大量的普通投资者,中介机构的调查标准也应较高。但在私募(非公开)发行的场合,中介机构的调查标准较低。
(二)不同主体之间的“合理调查”标准的差异
不同种类的被告的合理勤勉抗辩标准是有差别的。
首先是保荐人、承销商、主办券商、并购重组的独立财务顾问的合理调查标准问题。在保荐人、独家承销商且仅仅是承销商、财务顾问等角色下,其合理调查的标准最高,其有义务对于发行人和公众承担确保注册文件真实性的义务。
承担上述角色的券商和其他证券服务机构的工作重点、核查资料范围、核查程度不同。在美国,往往只有出现“危险信号”(red flag)时,承销商才负有调查义务。我国《证券发行上市保荐业务管理办法》第22条要求保荐机构在发现“存在重大异常、前后重大矛盾,或者与保荐机构获得的信息存在重大差异的”,才应当对有关事项进行调查、复核。
其次是律师、会计师、资产评估师等证券服务机构的合理调查标准问题,以该职业领域的一般水平负所谓的“特别注意义务”。
第一级是“负有直接责任的主管人员”。一般来讲,董事长、总经理、主管副总经理、财务负责人等通常会被认定为“负有直接责任的主管人员”(但不绝对)。他们要想免责,除了证明自己在主观上没有故意外,还应证明进行了详尽的调查,切实履行了注意义务。第二级是第一级之外的“其他全职董监高”,第三级是“兼职董事”,其调查义务次之。
此外,发行人的控股股东和实际控制人在行使控制权时,只负不作为义务即不滥用控制权的义务,一般不像董事那样负积极调查义务。
(三)董监高最低限度的调查义务——独立董事的合理调查标准
在发行人的董监高之中,兼职董事的合理调查标准是最低的。最低限度的调查需要独立董事做一定程度的主动调查,而不能仅仅阅读书面文件。但独立董事的调查也不是“完美调查”,只要能证明其忠实、勤勉地履行了职责,合理勤勉抗辩就可以成立。
笔者认为,独立董事最低限度的调查除了正常、认真出席董事会会议并进行讨论外,还包括:熟悉公司的业务和经营,认真审阅但不能仅仅阅读相关书面文件,对公司重大异常保持合理关注,并主动询问公司管理层和相关人员,提出异议或提示风险。
五、结语
中介机构及董监高合理勤勉标准的设定,应该在融资效率与投资者保护之间求得平衡,精巧拿捏。